是跟随市场还是矫枉过正?——江海证券资管部3月美联储议息会议点评20190321
发布时间:2019-04-05

  从美国经济基本面看,此次调整存在矫枉过正的嫌疑。从目前已经披露的美国经济数据看,美国经济虽然受政府关门、严寒天气等暂时性因素和全球经济边际放缓等外部因素的影响,从去年年底以来出现放缓迹象,但一方面就业数据依然十分强劲,反映美国经济内生增长动力不仅没有减弱,反而在进一步增强,另一方面2月份的部分经济数据已经出现了企稳甚至回升的迹象,美国经济是否如前期数据反映的那么疲弱仍要打上一个问号,随着政府关门的影响消退和冬季严寒天气的影响结束,美国经济将大概率反弹,油价趋势上行背景下通胀也存在回升压力,因此此次美联储货币政策跟随市场预期的调整存在矫枉过正的嫌疑。

  美联储由引导市场预期转向跟随市场预期。耶伦时代美联储货币政策框架的最大特征就是通过提前向市场传达政策信号,引导市场沿着美联储预设的货币政策路径运行,即美联储始终走在市场前面,美联储货币政策存在领先性和预见性。而鲍威尔时代美联储货币政策框架最大的变化就是跟随市场和数据,当数据出现变化,市场作出反应以后,美联储货币政策才跟随调整,即美联储始终跟随市场,货币政策调整存在滞后性。这样的变化带来的结果就是,美联储由引领市场转变为跟随市场,虽然有利于减少货币政策对金融市场的负面冲击,但存在着很大的隐患,因为市场永远都是顺周期的, 如果货币政策不能对市场作出逆周期干预,市场预期向一个方向走的太远,一旦经济运行的实际情况和市场预期存在偏差,货币政策就将不得不被动调整,市场就会面临剧烈波动,引发金融风险。

  隔夜公布的美联储3月议息会议声明显示,美联储按兵不动,并将年内加息次数预期由去年12月的2次降为不加息;5月开始将每月300亿的美国国债减持规模降至150亿,9月末停止缩表。同时,美联储也下调了未来3年利率、经济和通胀预期,但长期利率预期有所上调,核心通胀预期并未改变。受美联储传达十分鸽派的货币政策信号影响,美股由跌转涨后小幅收跌,美债利率大幅下行,美元走软,商品走强。我们认为此次美联储议息会议有以下几个方面的内容值得关注:

  加息周期延长而非结束,降息尚不具备可行性。此次会议公布的点阵图与去年12月相比,虽然最近3年的加息次数预期减少,年内加息次数预期更是由2次降至0,但一方面年内不再加息已成为市场一致预期,美联储此举并未传达超预期的宽松信号,另一方面美联储将更长期的利率目标略微上调,意味着虽然美联储预期的中性利率水平有所下调,但中性利率延续的时间也会较此前预期的更长,直到2021年之后的更长周期,美联储都不认为存在降息的可能性。这表明美联储对经济的看法只是扩张放缓而非步入衰退,美联储此次调整政策预期想要传达的主要意图是按兵不动和观望,而非转向宽松。

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  对国内而言,利率下行就是出货机会。美联储虽然释放了十分鸽派的货币政策信号,但从国内的情况看,去年美联储4次加息,国内公开市场利率仅仅上调了5bp,今年美联储按兵不动,国内货币政策自然不存在受美联储影响放松的可能性。从基本面的角度看,国内经济初现改善迹象,短期内货币政策也不存在进一步放松的必要性。随着数据的逐步改善和通胀的确定性回升,国内利率底部抬升已是不争的事实,美联储放鸽对国内债市而言恰恰是获利了结的良机而非加仓的机会。

  仍不能排除年内加息一次的可能性。虽然美联储目前预期年内不再加息,但一方面未来美国和全球经济存在改善的可能性,油价反弹通胀下行风险也将消失,另一方面点阵图也只能反映美联储当下的预期,并不代表美联储未来确定性的政策路径,因此当市场将年内不加息完全price in,甚至开始预期年内有望降息的情况下,仍不能排除随着数据改善,美联储年底前再加息一次的可能性。